交银国际：汇丰控股1季度税前盈利低于预期

　　交银国际  李珊珊、万丽

　1 季度盈利增长主要得益于有效税率下降。1 季度汇控实现实际基准/列账基准税前利润为55/49 亿美元，同比下降10%/14%。税后利润/股东应占利润44.15/41.53 亿美元，同比增长52%/58%；每股基本盈利0.23 美元，增长53%。税后利润的增长主要由于美国业务确认递延税项资产带来有效税率下降，1 季度有效税率仅为10%，而去年同期高达49.2%。盈利基本符合预期，但税前盈利逊于预期，主要由于营业收入略低于预期，同时一次性费用较多导致营业支出高于预期。1 季度减值准备计提额同比下降37%至24 亿美元，处于2006 年第2 季以来的单季最低水平。贷款/存款分别较年初增长3.88%/3.84%，贷存比维持在78.2%的保守水平。总资产较年初增长5.83%，快于贷款增长，主要是由于交易性资产显著增长。

　息差环比下降，一次性因素导致成本收入比上升较多。1 季度净息差2.52%，环比下降3 个基点；较2010H2 下降8 个基点，主要是由于欧美基准利率维持低位；集团将贷款组合转向质量较高的低风险有抵押借贷业务，影响了资产收益率；以及贷款占资产比重下降。管理层表示，息差大体上接近底部。成本收入比高达60.9%，同比提高11.2 个百分点，环比提高2.0 个百分点，营业收入/支出同比增速为-2.6%/16.9%。若撇除一次性因素以及与信贷相关的本身债务公允值变动影响，调整后成本收入比为55.1%，与10Q4 大致接近。成本收入比高企在年初预期范围，预计全年成本收入比有望较1 季度有所下降，但仍将高于10 年的水平。

　工商业务表现强劲，亚太和拉美表现突出。分部门来看，工商业务（CMB）表现强劲，客户贷款额与贸易量均增长，企业及商业贷款增长对客户贷款增长（3.9%）的贡献度为2.5%；RBWM 利润有所改善；GBM 略为减少；PB 与2010 年同期接近。分地区：亚太和拉美税前盈利表现相对突出。香港税前利润同比上升4%（工商业务、贸易增长），亚太其它地区上升25%（净利息收入增长、内地联营公司贡献）；拉美地区同比增长29%（贷款增长，拨备压力下降）；中东同比增长91%（前期调整投资组合结构，以及迪拜的信贷环境改善）；欧洲同比下降65%（GBM 和RBWM 利润均下降，CMB 利润上升）；北美同比下降60%（贷款缩减，收入下降和成本上升）。

　维持中性评级。11 年集团经营成本压力仍较大，信贷组合向低风险倾斜和欧美低利率环境制约息差回升空间。我们略下调11 -12 年息差预测，同时略上调营业支出预测，下调业绩预测幅度分别为2.7%/2.3%，预计11-12年盈利增长23.4%/21.1%，对应每股收益为0.92/1.11 美元。目前11 年PE和PB 分别为11.77 倍和1.21 倍，相应将目标价由102.75 港币下调至98.62港币，维持中性评级。