群益证券：东风集团2011年继续平稳增长

　　群益证券（香港）

　　2010 年东风集团实现净利润110 亿元，YoY+76%，下半年销售产品结构下移导致毛利率环比回落，但全年依旧保持快速的增长。而目前看来3 月日本地震并不会对公司造成明显的影响，配合标致508、日产Murano 等新车推出，2011 年预计公司能够保持10%左右的销量增速，预计公司2011、12 年EPS 为1.419 元和1.672 元，YoY+11.36%和17.79%。2011 年P/E 为7.9 倍，给予买入投资建议，目标价16.5 元（2011 年10x）。

　　东风集团2010 年实现营业收入1223.95 亿元，YoY+33.39%，实现净利润为109.81 亿元，YoY+75.70%，EPS 为1.274 元。略低于预期，主要为下半年公司营收以及毛利率水准低于预期，但其间费用支出较高。2010 年公司拟每股派股息0.18 元。

　　2010 年公司综合毛利率为21.54%，YoY 提高2.48 个百分点，其中下半年为20.32%，环比上半年下降2.4 个百分点，主要为下半年中高级乘用车销量环比回落，同时受政策退出预期的影响，小排量车销量增加，造成整体产品结构的下移所致；合计经营费用率为11.76%，与去年持平，惟管理费用支出下降的同时，销售及分销成本支出加大。

　　全年公司销售各类汽车194.6 万辆，YoY+36%：其中乘用车141.8 万辆，YoY+34%，商用车52.8 万辆，YoY+42%；按销量计，集团在国内汽车市场占有率YoY 提高0.3 个百分点至10.8%（乘用车10.3%，商用车12.3%）。

　　我们预计2011 年公司整车销量增速预计在10%左右到215 万辆：其中乘用车预计约158 万辆，而商用车则在57 万辆左右。新车方面则包括如标致508、日产Murano（SUV）、东风本田自主品牌轿车以及思域等车的后续车型。产能方面亦将由174 万辆提升至197 万辆。

　　我们认为此次地震对于公司在中国大陆的汽车销量不会造成明显的影响：3 月份日本地震后，一度造成当地汽车及零部件厂停产。东风方面介绍，公司相关合资品牌汽车国产化率已相当高，仅部分零部件需从日本进口，而相关库存亦有一个月以上，短期内生产和销售并不直接受到地震的影响。而关东地区的大部分车厂已于3 月下旬开始陆续复产，预计相关的零部件供应将陆续恢复正常。

　　预计公司2011、12 年营业收入分别为1370.64 亿元和1591.67 亿元，YoY分别增长11.98%和16.13%，实现净利润分别为122.28 亿元和144.04亿元，YoY 分别增长11.36%和17.79%，EPS 为1.419 元和1.672 元。2011年P/E 为7.9 倍，给予买入投资建议，目标价16.50 元（2011 年10x）。