中银国际：下调大唐发电评级及目标价

　　中银国际  姚圣

　　大唐发电发布盈利预增公告，预计中国会计准则下 2010年盈利同比增长50%以上(超22 亿人民币)。对固定资产采取新的折旧方法之后，公司的经营成本降低18 亿人民币，这将有助于改善经营利润。净发电量同比增长26%将有利于拉动公司的业绩表现。我们将2010 年盈利预测上调25.0%至23 亿人民币，但是考虑到合同完成率较低，我们将2011 年的盈利预测下调5.6%。而且，煤化工项目进一步推迟到11 年上半年末将延缓其对盈利的贡献。我们将H 股目标价从3.10 港币下调至2.70 港币，并根据6 个月A-H 股溢价160%将A 股目标价从7.00 人民币调低至6.10人民币。我们将A 股和H 股评级均下调为持有。

　支撑评级的要点

　　2011 年50%的煤炭需求量已经签署了合同，略低于2010 年初的56%。实际合同煤仅占公司总煤炭需求量的45%，合同完成率为80%。由于煤炭的现货价和合同价之间价差过大，管理层预计2011 年兑现率较低。

　　煤化工项目投入商业运营的时间从先前计划的 2010年末进一步延迟到2011 年上半年末。但是，该项目已经进入了最后的试运行阶段，预计2011 年下半年将带来盈利贡献。

　评级面临的主要风险

　　煤化工项目进一步延迟；

　　合同完成率较低。

　估值

　　我们将 2010 年盈利预测上调25%至22 亿人民币，但是考虑到合同完成率较低，我们将2011 年盈利预测下调5.6%至27 亿人民币。根据现金流折现模型，我们将H 股目标价下调至2.70 港币，并根据6 个月A-H 股溢价160%将A 股目标价调低至6.10 人民币。