中银国际：光大控股售光大证券负面影响有限

　　中银国际  袁琳

　　近期我们与中国光大控股的管理层进行了沟通，了解了公司最新的战略发展规划。公司拟将全资附属公司光大证券国际51%的股权出让给持股33%的中国光大证券，这将导致公司的会计报表的面貌发生重大变动；但是盈利所受的负面影响应该有限。我们对该股维持持有评级和21.00港币的目标价。

　　拟出售光大证券国际权益

　　11月19日，中国光大控股宣布，拟将全资附属公司光大证券国际51%的股权出售给公司持股33%的联营公司光大证券。光大证券国际主营香港证券经纪、企业融资业务。此项交易预计将在11年1季度完成，考虑到在内地发行新股的审核时间较长，我们预计此项交易更有可能以现金结算。

　　管理层认为，此项交易有利于光大证券将更多内地相关的业务机会安排给光大证券国际。我们完全同意这一点。在我们看来，此项交易不会带来业务的根本转变，而是锦上添花。管理层透露，光大证券国际零售经纪业务目前三分之二的客户来自于国内。

　　对会计结算的影响较大

　　交易完成后，公司将直接拥有光大证券国际49%的权益，这会导致会计结算出现重大调整。09财年，经纪业务佣金、服务收入和来自于光大证券国际的保证金融资收入占到集团总收入的42%。此次交易完成后，光大证券国际将不在并表，而计入“应占联营公司利润/亏损”项目，因此公司的报告收入将出现下滑 (其他收入项目包括利息收入、派息收入和净投资收益)。

　对盈利影响有限

　　我们注意到一点，公司所拥有的光大证券国际的经济权益不会如此次交易所显示的那样大幅减少。我们预计经济权益仅会小幅降至65.8%，包括公司通过光大证券间接持有的光大证券国际权益。以2009财年光大国际证券预计为集团贡献约1.07亿港币税前利润作为参考，我们预计对光大国际持股比例的降低将导致每年的税前利润减少4,000万港币左右(不考虑使用此次交易收益资金的积极影响)，数额较少。管理层预计中国特别机会基金一期和二期(SOF I 和SOF II，目前公司的两个直投项目)的剥离将分别带来3-5亿港币左右的收益。

　近期内盈利面临不确定性

　　公司表示，其IPO项目储备丰富，两个直投基金(SOF I 和SOF II)目前已经进入剥离阶段。这两个领域的收入比较大而且分散，而且收入确认的时间将会影响到报告盈利。公司有三个IPO项目已获准在年底前完成发行。同时，全面剥离SOF I 和SOF II 将分别带来3-5亿港币收入。考虑到目前的市场环境，我们预计一部分原本应在2010财年入账的收益有可能将被推迟到2011财年入账。我们认为公司2010财年盈利可能无法达到我们的预期，但是这只是时间问题，而估值不会受到影响。目前我们对该股维持原有的盈利预测。