群益证券：华能国际未来经营压力仍较大

　　群益证券（香港）研究部

　　华能国际(902.HK)三季报点评：煤价制约盈利，未来经营压力仍较大

　　公司20 日发布2010 年三季度业绩报告，期内境内完成发电量1909.3 亿KWh(YOY+32%),实现营业收入767.92 亿元人民币(下同)(YOY+35.5%),净利润31.46 亿元(YOY-23.83%),EPS0.26 元,低于我们的预期。低于预期的主要原因一方面是由于地方拉闸限电情形下，公司发电量同比增幅趋缓，另一方面则主要来自于由季节性因素及地方采购煤价偏高的燃料成本所致。

　　展望后市，由于天气因素，全国用煤需求进入旺季，煤炭价格仍有走高的趋势，而此前发改委批示七省份电价上调的执行仍在等待时机。我们认为公司燃料成本占70%左右，区域性电价上调并不能完全弥补煤炭成本上升，为此我们下调全年盈利预测。

　　预计公司2010 年、2011 年实现净利润36.21 亿元（YOY-26.55%）、46.73 亿元(YOY+29.1%),预计公司A+H 股增发20 亿股左右，此次增发难以增厚业绩，考虑股本摊薄影响，2010 年、2011 年EPS 为0.26 元、0.33 元，对应当前股价H 股10 年、11 年动态市盈率为15.75X/12.18X,PB1.18 倍， 给予“中性”建议。

　　发电量同比增幅趋缓，煤价成本居高不下制约公司盈利水准：截止第三季度，公司境内各电厂累计完成发电量1919.03 亿千瓦时(YOY+32%),增幅趋缓，而受同期煤炭运行高位影响，公司第一、二、三季度煤炭成本分别为248 元/KKwh、239 元/KKWh、252 元/KKWh。公司实现净利润31.46 亿元。展望四季度，受季节性因素进入用煤需求旺盛期，煤炭价格仍有上行动力，公司经营压力较大，盈利局面仍难以改观。

　　全年新增机组装机1000 万KW 目标有望实现，风电装机有望加快：公司年初通过收购山东电力集团公司和山东鲁能发展集团公司拥有的各项资产正在进行交割，将增加公司可控装机容量333 万千瓦，预计今年公司达到6000 万千瓦总装机容量目标实现概率大。同时公司也在集团公司的支持下，力求实现装机结构优化，预计今明两年风电装机分别达到15 万KW、80 万KW。公司境外公司新加坡大士能源盈利较为稳定，前三季度贡献净利润4.94 亿元，前三季度累计发电量市场占有率为24.6%。我们认为在煤电矛盾长期突出的情形下，作为全国最大的煤电主营企业，公司成本内部化、发展清洁能源及外延式的发展有利于公司未来发展。

　　盈利预测：预计公司2010 年、2011 年实现营业收入1005.25亿元、1073.19 亿元,实现净利润36.21 亿元、46.73 亿元,预计公司A+H 股增发20 亿股左右，此次增发难以增厚业绩，考虑股本摊薄影响，2010 年、2011 年EPS 为0.26 元、0.33 元，对应当前股价H 股10 年、11 年动态市盈率为15.75X/ 12.18X，给予“中性”建议，PB1.18 倍，给予“中性”建议。