岑智勇：以价值投资角度看四环医药

虽然新股热潮开始有冷却迹象，获本地富豪支持的丽悦(2266)，首天挂牌便“破发”，一众投资者，不论大小，皆告损手。

在即将上市公司的名单中，亦不乏获国际投资者及富豪追捧之辈，例如获巴菲特投资的友邦保险；以及获索罗斯、马云、中国人寿(2628)、张磊、惠理(806)及建银投资的四环医药。究竟国际投资及国内富豪会对四环医药有兴趣呢？笔者尝试从价值投资的角度出发，探讨一下该股的投资潜力。

根据网上预览资料，四环医药在心脑血管药物业务居中国之首，于2007年、2008年及2009年分别约占7.2%、7.3%及7.4%。集团供应14种心脑血管药物组合，用作治疗多种心脑血管疾病。

在2007、2008及2009年度，及截至2010年度6月30日止6个月，心脑血管药品的销售占集团营业额的82.3%、78.7%、79.1%及83.0%；其他营业额的来源还包括抗感染药物、其他药物及许可收益。

四环医药的往绩资料及分析，表列如下：

资料来源：网上预览资料

从上表可见，四环医药在往绩期间的边际毛利都在70%之上，显然是一个“有利可图”的行业。在截至2010年6月底止，集团有75.9%产品都是自行开发，其他产品则由收购而来，或只担任分销的角色。

自行开发产品的代价，就是导致集团需每年为开发成本作摊销，有关数字在“其他收益 / (亏损)净额”一项中反映。有关研发开支的分析，表列如下：

资料来源：网上预览资料

受研发开支及摊销的影响，集团往绩边际纯利甚为波动，边际利润的介乎37.1%至62.6%。但整体而言，仍属较高之水平。

除了高边际利润外，四环医药自行研发产品，令无形资产增加，同时因而提升了集团的资产周转率 (AssetTurnover)的表现。虽然集团在上市前并没有负债，但由于边际利润及资产周转率的表现理想，令集团得以录得较高的股东回报率(ROE)，有关分析表列如下：

事实上，在已上市公司当中，也有从事心脑血管相关产品的业务，例如中国制药(1093)、中国生物制药(1177)、武夷国际药业(1889)、积华生物医药(2327)、康健国际(3886)、盈天医药(570)、中国仁济医疗(648)、东北虎药业(8197)及广州药业(874)等，但通常并非其主营业务。再者，上述公司的ROE明显逊于四环药业；因此，从价值投资的角度出发，四环药业之质素显然较佳，难怪能够获得一众国际投资及国内富豪追捧。

岑智勇

岑智勇先生现为华富财经高级编辑。

岑先生曾任职于财经媒体，基金管理公司及银行，历任编辑、管理层及分析员之职位，拥有接近10年市场评论及分析之经验。

岑先生持有工商管理(应用经济系)荣誉学士学位及财务学硕士(投资管理)学位。