中金：维持万物云(02602)跑赢行业评级 下调目标价至21.2港元

（原标题：中金：维持万物云(02602)跑赢行业评级 下调目标价至21.2港元）

智通财经APP获悉，中金发布研报称，基于对万物云(02602)业务毛利率、减值等预测调整，下调2026-27年核心净利润预测8%/9%至22.0/22.7亿元(同增3%/3%)，下调归母净利润预测35%/35%至7.6/8.0亿元(同增10%/5%)。维持跑赢行业评级，下调目标价23%至21.2港元/股(对应10倍目标2026年核心P/E和21%上行空间)，主要反映盈利预测调整及派息的不确定性。公司当前交易于8.3倍2026年核心P/E。

中金主要观点如下：

2025年核心净利润符合市场预期，归母净利润低于市场预期

公司公布2025年度业绩：收入同比增长3%至372.7亿元，核心净利润同比增长1%至21.3亿元，符合市场预期;归母净利润同比下降39%至6.9亿元，低于市场预期，主要系关联方账款进一步减值及住宅物业毛利率下行等因素所致。公司全年拟分派股息17.3亿元，派息比例为核心净利润的81%。

循环型业务实现有机增长

2025年公司循环型业务(住宅及商企物管、BPaaS业务)收入同比增长8.5%，毛利同比增长3.8%;其中住宅/商企物管净新增合约年化饱和收入均为21亿元，且维持了良好的中标率。2025年住宅/商企物管毛利率同比分别下降0.7/0.4ppt，主要原因系环境压力下收缴率面临一定压力、新承接项目仍处于爬坡期以及商企物管市场竞争激烈等。

现金流仍延续大体稳健，持续消化关联款项风险

2025年公司经营性现金流净额16.9亿元，同比下降12%，但大体与剔除开发商后的核心净利润相当。2025年公司关联交易收入22.4亿元，占收入比下降至6.0%;全年回收关联方款项28.5亿元(现金回款18.9亿元)，推动关联方应收账款余额同比下降3.8亿元至20.6亿元，公司亦对关联方应收账款累计计提减值8.0亿元。

公司目标2026年核心利润保持稳定，关注股东回报进展及趋势

根据业绩会，公司目标2026年核心净利润保持整体稳定，通过“稳现金、提效率、优结构”等对冲环境压力。股东回报端，公司将结合现金流与市场情况维持合理的分红水平，同时在2025年12月公告5亿元的股份回购额度;考虑到公司可供分红的累计留存收益规模下行，该行预计公司未来分红将参考归母净利润规模，该行建议投资人关注公司股东回报进展及趋势变化。

风险提示：住宅物业毛利率超预期下行，关联交易对业绩拖累超预期。