华安证券：降息周期下烟草股收益率亮眼 攻守属性兼备

（原标题：华安证券：降息周期下烟草股收益率亮眼 攻守属性兼备）

智通财经APP获悉，华安证券发布研报称，近期，菲莫国际与英美烟草股价创历史新高，自2024年9月美联储开启降息周期以来，烟草股超额收益率明显提升。回归国内，烟草行业聚焦现代化与国际拓展，新政落地后，国内烟草企业享有免税红利，价值突出。在全球降息周期下，烟草股进攻与防守性兼备，一方面，烟草公司通过区域扩张、品类扩张，EPS稳定提升；另一方面，烟草股盈利波动小、需求刚性，防御属性凸显。建议积极关注：中烟香港(06055)、思摩尔国际(06969)。

华安证券主要观点如下：

降息周期下烟草股防御属性凸显，收益率表现领先

近期菲莫国际与英美烟草股价创历史新高，自2024年9月美联储开启降息周期以来，烟草股超额收益率明显提升：截至2026年2月26日，英美烟草与菲莫国际较标普500的超额收益率分别达42%和32%。其防御性源于：1)需求刚性，逆周期属性强：烟草具有刚性消费和重复消费的特征，价格弹性极低，即便在经济下行期销量亦保持稳定；2)现金流优秀且持续高分红：股息率通常为5-7%，在债券收益率下行环境下吸引力提升。

烟草股同时兼备进攻属性，增长由区域与品类扩张驱动。以菲莫国际为例，其增长可分为两个阶段：2016年前主要依靠区域扩展贡献PMI EPS核心增量，亚洲、拉美等市场收入占比提升；2016年后则由RRP系列贡献PMI EPS核心增量。截至2025年，公司无烟业务占总净收入41.5%，占总毛利润近43%，有效对冲了传统卷烟下滑。2025年公司无烟产品净收入与毛利润均实现双增长，分别增长15.0%(有机增长14.1%)/20.3%(有机增长8.6%)公司对2026年业绩增长抱有信心，预计调整后稀释每股收益同比增长11.1%至13.1%。

回归国内，烟草行业聚焦现代化与国际拓展，中烟香港在卷烟出口免税市场享有独家地位，价值突出

2026年全国烟草工作会议强调建强建优现代烟草产业体系，并加力推动国际业务高质量发展。中烟香港作为中国烟草境外资本运作与国际拓展的指定平台，在卷烟出口免税市场享有独家经营权。公司2026年2月13日发布《持续关连交易有关独家卷烟出口业务的最新进展》公告，根据国家烟草专卖局发布的《境内免税市场烟草制品管理办法》，中国烟草国际有限公司是唯一具备向中国境内免税市场出口卷烟国营贸易资格的企业。

新政落地后，为继续通过本公司向中国境内免税市场出口卷烟，交易对手方将与中烟国际订立代理协议，中烟国际作为代理人根据框架协议，和中烟香港及工业公司三方签署个别协议，将交易对手方制造的卷烟出口至中国境内免税市场。

华安证券认为，销售至中国境内免税市场的卷烟采购交易供应链优化，特别是下游链条变化，将提升中烟香港卷烟出口业务毛利率，带动中烟香港盈利能力提升。未来，中烟香港有望通过整合更多进出口业务、收购海外资产及优质品牌等方式，进一步发挥平台作用，落实全球化战略。

风险提示

宏观经济增长不及预期风险；企业经营状况低于预期风险；原料价格上升风险；汇率波动风险；竞争格局加剧。