【券商聚焦】招商证券国际予优必选(09880)增持评级 指人形订单强劲 商业化落地路径清晰

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金吾财讯 | 招商证券国际发研报指，优必选(09880)上半年归母净亏损4.1亿元(人民币，下同)，同比/环比收窄20%/32%，符合该机构的预期。1)收入：上半年收入6.21亿元人民币，同比/环比+27.5%/-24%。其中教育机器人和消费机机器人贡献主要增长。2)毛利率：上半年毛利率达到35%，同比/环比-3.0ppts/+11.9ppts，因教育机器人毛利率较低导致。3)费用率：上半年销售/管理/研发费用率为36.0%/29.8%/35.1%，同比+12ppts/+14.3ppts/+11.6ppts，环比-0.5ppt/-10.8ppts/-4.5ppts，费用额稳中有降，成本管控得当。4)净利率：上半年归母净利润率为66.6%，同比/环比改善39.4ppts/7.7ppts，大幅收窄得益于收入增长。

该机构表示，人形订单强劲，降本效率高，商业化落地路径清晰。1)人形机器人订单强劲：9月起将开始为此前9,000万元汽车客户大单批量交付，全年工业机型出货上调至500台以上；教育机器人天空行者科研版200-300台，预计今年总交付超800台。继4月/7月分获东风柳汽/汽车工厂订单后，9月再获国内知名企业2.5亿元采购合同。2)高效降本：通过优化硬件方案、优化材料等措施，机器人持续降本。今年发布的Walker S2成本已较S1下降50%，预计年底可再降20-30%；2026年上半年发布的S3目标再降50%，规模化开模+CNC替代将金属部件成本压至20-30%。3)产能扩张：今年预计产能超1,000台，2026年产能规划5千到1万台，产能提升速度迅速，叠加降本能力强，规模化拐点可期。4)场景拓展：应用场景从汽车工业拓展至3C制造/重型装备/半导体/航空等。与北美半导体龙头/欧洲航空公司/日韩电子巨头加强合作，下半年开始服装鞋帽用工场景深度测试；具身智能平台向教育、商业服务快速复用，ROS2.0+英伟达Orin实现端云一体调度。5)与长线基金Infini Capital协同：获10亿美元授信，用于26–27年扩产及WalkerS3研发，并携手中东共建超级工厂与区域总部。6)盈利拐点：指引经营现金流目标2026年转正，财务保守估计2027年扭亏为盈。

上调25-27E年收入预测5%/4%/7%，亏损预测减少4%/2%/22%，反映机器人订单及交付强于预期。目标价由110港元调升至140港元，对应21.7xFY26P/S，接近机器人产业链可比公司平均估值水平(图7)。公司是AI机器人产业首选股。予增持评级。