再交硬核成绩单，药明生物(02269)回归高增长通道

（原标题：再交硬核成绩单，药明生物(02269)回归高增长通道）

8月19日，药明生物(02269)公布其2025年中期业绩，公司当期实现收益99.5亿元(人民币，单位下同)，同比增长16.1%;当期毛利率同比提升3.6个百分点，至42.7%;纯利同比增长54.8%至27.6亿元，此带动公司拥有人应占纯利增长56.0%至人民币23.4亿元，对应经调整纯利同比增长11.6%至人民币28.4亿元。与此同时，药明生物宣布上调2025年全年收入指引至14%-16%。

从业务结构看，从研发(R)到开发(D)再到生产(M)的加速转化成为公司高速增长的关键驱动力。智通财经 APP 了解到，2025年上半年药明生物新签86个综合项目，刷新同期历史纪录，推动综合项目数攀升至 864 个。其中，临床III期和商业化项目分别增至67和24个，临床III期及商业化生产收益同比增24.9%。

进一步来看，新增项目中超 70% 聚焦 ADC(抗体偶联药物)与双抗/多抗领域。这一结构既印证了两大赛道的高景气度，更凸显药明生物对生物药高潜力领域的精准卡位：其在R端业务的布局，使其能够更早、更精准地抓住前沿创新疗法机遇，稳定占据优势竞争生态位，持续为D和M输送增长动能，是业务护城河的具象化体现。

订单储备方面，公司未完成服务订单总额达203.4亿美元，未来 3 年未完成订单规模超 42.1 亿美元， “订单蓄水池” 的持续充盈印证了 “强者恒强” 的行业定律，更夯实了主营业务的稳定性与成长性 —— 这正是企业价值的核心基本盘。

值得关注的是，其子公司药明合联在前一日披露中期业绩，多项财务数据延续高增态势。作为药明生物在 ADC领域的重要布局，药明合联不仅为母公司贡献了持续增长的高收益，更成为其强大业务孵化能力与战略布局眼光的生动注脚。

今年以来，医药投融资周期趋势向上，为CXO行业带来明显红利。数据显示，今年上半年国内医疗健康一级市场股权投资显著回暖，完成592起融资，金额达363.72亿元，同比增长17.54%。与此同时，国内出海交易成绩斐然，披露合作总额达484.48亿美元，首付款超20亿美元，全年交易规模有望突破历史纪录。

虽然今年已公布中期业绩的国内头部及国际CXO企业，得益于资本市场回暖，业绩答卷整体亮眼，但细究药明生物此次业绩报告，结合其在前两年创新药投融资下行周期的稳定表现，可见其业务“护城河”固若金汤，其长期投资价值进一步得到验证。

截至8月18日，公司年初至今股价涨幅达75%，成为投资者配置药明生物的关键风向标，体现出资本市场对这家企业的价值成长共识。里昂、花旗、中金、摩根士丹利、瑞银等相继更新研报，纷纷上调对药明生物2025年和2026年收入及净利润预测。其中，摩根士丹利现予药明生物目标价35港元及“增持”评级，瑞银则将目标价从20.30港元大幅上调至41.20港元，涨幅超过一倍。

商业壁垒深筑，不可复制的价值内核

药明生物多次在其业绩报告中提及，业务的增长得益于公司长期坚持的CRDMO独特商业模式。从核心数据和业务进展来看，药明生物俨然已从传统的服务提供商进化为赋能全球创新生物药发展的平台型企业。

尽管商业模式的表层框架易被模仿，但其内核的竞争壁垒却难以复制。一方面医药行业的规模效应显著，头部CXO企业通过资源整合持续拉开差距，药明生物的 “强者恒强” 态势正是这一逻辑的生动体现。另一方面是这一模式下个体层面，公司和客户深度价值绑定：从R到D再到M的客户转化率超 90%，这一惊人数据背后，是远超普通服务的战略伙伴关系。目前有近百个与收购相关的分子正在与药明生物合作，其中超过50%的资产在临床前或临床I期被收购，其在全球生物药创新链条中具备难以替代的伙伴地位。

得益于高速增长的R业务，使得药明生物一直处于全球创新研发的最前沿。公司一体化平台涵盖单克隆抗体、双抗、多抗、抗体偶联药物、融合蛋白等在内的多元化分子类型。而药明生物也一直通过R端早期服务，与客户建立长期信赖关系，其研究服务已经赋能50多个分子项目，并有权益收取未来的潜在里程碑付款和销售提成。得益于提前大批锁定具有潜力的项目，公司能源源不断地为下游D端和M端业务带来高价值的转化。

技术创新则是另一重核心壁垒，如果说爆款赛道具有“随机性”，而技术平台则拥有稳定的输出能力。生物医药外包行业的竞争早已从工程师红利转向拼技术的赛程。而药明生物的技术护城河深且长。公司在R、D、M均布局了行业领先的专有技术平台，首付款、里程碑付款、销售提成和细胞株提成已成为未来收入的重要来源。药明生物为GSK开发的一款分子进入临床阶段，成为药明生物赋能的第四个进入临床阶段的TCE项目。

药明生物技术迭代与创新的效率堪称行业典范。仅在今年上半年，药明生物推出大肠杆菌表达平台EffiX^TM、高浓度制剂平台WuXiaHigh2.0、HEK293细胞株稳定表达平台WuXia^293Stable，近期还宣布其超高效连续灌流生产技术平台WuXiUP成功完成中试规模的端到端全自动化原液连续生产。据智通财经APP了解，该生产线通过全线集成自动化系统，可实现24/7小时不间断高效运转，由此带动WuXiUP上游总时长24天的连续细胞培养总产量突破110 g/L，单日产量最高可达7.6 g/L，在同类工艺中处于领先水平。

随着药明生物不断释放全球产能，产能利用率持续提升，其盈利水平还将进一步提高。近日，药明生物宣布其爱尔兰基地首个产品通过欧盟EMA批准进行商业化生产，其全球双厂战略有效性得到验证。今年7月，药明生物还宣布旗下5个生产厂通过美国FDA的上市批准前检查(PLI)，商业化预充灌装厂首获批准。这预示着药明生物或将迎来重磅产品的规模化商业生产，有望成为其未来增长的关键支柱。

外部环境边际改善，价值回归确定性再强化

除此前提及的创新药资本市场回暖、大额 BD 交易常态化等 CXO 行业整体性利好外，外部环境的多重积极变化正为药明生物的价值回归注入更强确定性。

据高盛8月发布的最新宏观研判，市场对美联储9月降息预期升温，有望吸引更多资本流入医药创新领域。国内创新药丙类目录政策更新则释放支付体系优化信号，不仅将进一步释放国内创新药商业化潜力，更有望激发本土创新药开发热情 —— 例如北海康成三款罕见病产品目录通过国家医保局商保创新药目录形式审查，包括和药明生物合作的戈谢病创新疗法戈芮宁。这类案例正印证政策红利对产业链的拉动效应，而药明生物作为头部 CXO 企业将直接受益于业务需求的持续释放。

为了进一步增强市场信心，药明生物也在持续注销式回购药明生物公司股票。近一年以来，公司已累计回购1.32亿股，回购金额达到22.90亿港元。得益于持续性股票回购，公司当前每股净资产已升至11.28港元，间接提升了公司投资价值。

而如今强劲增长的基本面表现已开始在药明生物估值上得到体现。智通财经APP观察到，截至8月18日，公司PE(TTM)达到35.35倍，已超过三年PE历史估值31.89倍，显现出公司估值正实现持续性“强修复”。

但即便在今年强劲股价反弹势头带动下，前期出现超跌的药明生物的PE估值依旧显著偏离五年估值中枢，处于五年PE历史估值分位25%区间，距近五年88.45倍的历史PE均值仍有明显距离。且横向对比来看，当前公司估值依旧低于全球同业的龙沙和三星生物，其对应PE估值分别为59.26倍和67.87倍。若按药明生物近五年历史PE均值计算，药明生物的合理股价预期为77.57港元，较现价仍存在超150%的上浮空间，具有显著的长投配置价值。

药明生物在今年上半年的出色业绩表现，是行业增长、企业优势、产能扩充和效率提升等多方面因素共同作用的结果。公司通过不断的技术创新和平台建设，持续提升自身在CRDMO领域的竞争力，“护城河企业”特质凸显，无疑已是长期价值信奉者资产配置的重磅标的。