【券商聚焦】长江证券维持滔搏(06110)“买入”评级 指其分红表现超预期 FY2026毛利弱修复

（原标题：【券商聚焦】长江证券维持滔搏(06110)“买入”评级 指其分红表现超预期 FY2026毛利弱修复）

金吾财讯 | 长江证券发布研报指，滔搏FY2025业绩符合预期，分红表现超预期；FY2026毛利弱修复，维持“买入”评级。

研报指出，滔搏FY2025实现营收270.1亿元，同比-6.6%，归母净利润12.9亿元，同比-41.9%，业绩符合预期。其中H2实现营收139.6亿元，同比-5.4%，归母净利润4.1亿元，同比-52.9%。全年分红约17亿元，股息率135%超预期，超100%比例分红预计主因现金流表现显著优于净利润。

终端折扣承压，控费能力优。FY2025公司毛利率同比-3.4个百分点至38.4%，主要由于去库力度加大下折扣加深以及线上渠道双位数增长下占比提升拖累毛利，此外库存减值拨备同比提升也有所影响。费用端，销售/管理费用率同比+0.5/-0.2个百分点至29.4%/3.7%，主要受益于租金费用同比-1.3个百分点，预计主因门店数同比-18.3%至5020家，单店面积同比+7.2%带动经营效率提升，此外费用率较低的电商渠道占比增长也有所贡献。所得税率同比-2.3个百分点至17.6%预计由于各子公司相对盈利能力变动所致。

报表质量健康，存货显著优化。FY2025公司存货周转天数同比-1天至135天，存货同比-4.5%至60.0亿元，去化效果显著，预计当前存货处于相对健康水平。净利润下滑但经营活动现金流仍同比+20.0%至37.6亿元，应收账款同比下降6亿至7.5亿预计主因过年较早商场结算周期差异，短期负债同比+14亿预计主因当前利率较低公司灵活借贷。

收入端，考虑公司FY2025关店约1100家至5020家，预计FY2026H1收入仍承压，H2基数走弱下零售压力降低，但由于去年库存水平偏高下采购较为谨慎，预期FY2026整体收入下滑。毛利率端，虽然公司库存出清较为顺畅，但预计终端环境偏弱折扣难以显著改善并且整体线上占比提升显著，预期整体毛利率修复节奏延后。

综合而言，公司当前处于经营周期底部逐渐向上，收入承压及毛利率修复偏弱，FY2026利润率修复主要依托费用率调控，整体呈现弱修复态势。