京东方:买的不是业绩,是周期反转

来源:海豚投研 2022-08-31 09:31:06
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面板行业触底,或在下半年

(原标题:京东方:买的不是业绩,是周期反转)

京东方(000725.SZ)于北京时间 2022 年 8 月 29 日晚间的长桥 A 股盘后发布了 2022 年第二季度财报(截止 2022 年 6 月),要点如下:

一、整体业绩:业绩不佳,主因价格大降。$ 京东方 A.SZ 本季度营收 411.3 亿元,同比下滑 30.2%,低于市场预期(533 亿); 本季度毛利率 15.4%,同比下降 17.2pct,低于市场预期(16.9%)。收入和毛利率的下滑主要是因为面板价格大幅下降所致;公司本季度归母净利润 22.1 亿元,同比下滑 71.5%,净利率回落至盈亏平衡线。

二、业务分项情况:显示器件成最大拖累项。显示器件是京东方最大的收入来源,占比达到 9 成。上半年显示器件业务同比下滑 17.9%,毛利率下降 12.7pct,是公司业绩下滑的主因,这是由于上半年以来电视、手机等下游显示屏需求疲软导致。

三、费用及经营情况:存货走高,回至盈亏平衡点。面板行业从去年下半年以来进入下行周期,存货指标成判定周期的重要指引。公司本季度存货继续走高,并未看到周期见底的现象。由于存货高企,需求疲软,价格的下滑导致公司本季度净利率回落至 0% 附近。

整体来看:京东方本季业绩大幅回落,并在下季度会更差。面板价格在去年年中达到周期顶点后,下游需求疲软导致面板进入下行周期。而本季度业绩不佳,其实从面板价格下跌中已能有所预期。

业绩在二季度不佳,而在三季度会更差。二季度的库存仍在持续走高,供过于求的市场局面使得面板价格在三季度继续下探。由于二季度开始面板价格已经打破现金成本,公司及行业都调降了产能利用率。因此三季度的业绩仍将受量价齐降的影响,比二季度更差。

京东方当下业绩不佳,但这并不重要。因为面板具有周期性,而在周期下行摸底阶段的业绩必然是不佳的。周期有向下,也会有向上。

而对京东方/面板的投资,更多地关注于周期的触底反弹。二季度公司净利率已经回落至盈亏平衡线,行业其他厂商都出现亏损的迹象。届时行业进入 “多生产,多亏损” 的状态,故而在二季度行业产能已经开始收缩。随着价格打破现金成本,产能端的收缩有望加速库存消化,面板价格有望加速见底

随着库存端的消化,面板价格有望在下半年看到触底回暖的迹象。而股价一般会比行业先行,海豚君从上个月开始深度覆盖京东方,主要也是想抓住周期触底反转的机会。

海豚君依然维持此前报告观点:①面板价格下行至底部区间并已打破现金成本,同时产能端也有收缩,三季度的业绩大概率是不好的;②产品价格持续跌破现金成本的情况是不可持续的,价格肯定会迎来回升;③京东方中长期维度具备投资价值,而目前仍处于左侧区间,可以试探性左侧开仓。而 “业绩不佳” 在短期内仍将出现,但这不影响公司中长期价值,可能会提供更为低估的买点。

以下是长桥海豚君对京东方的具体分析:

一、整体业绩:业绩不佳,主因价格大降

1.1 营收端

京东方 2022 年第二季度总营收 411.3 亿元,同比下滑 30.2%,低于市场预期(533 亿)。公司营收在上轮周期见顶(海豚君曾在去年 7 月提醒周期见顶信号)以来,首次出现大幅下滑,这主要是因为显示器下游需求疲软导致面板产品价格一降再降。

1.2 毛利端

京东方 2022 年第二季度实现毛利 63.2 亿元,同比下滑 67.1%,毛利大幅下滑主要由收入下滑和毛利率骤降两方面导致。

公司本季度毛利率 15.4%,同比下降 17.2pct,低于市场预期(16.9%)。毛利率的大幅下滑,主要是因为面板价格 “崩盘式” 下降导致。

1.3 面板价格

京东方本季度收入和毛利率的大幅下滑,主要诱因是面板价格的大幅度回落。从 Witsview 的数据看,面板价格在二季度已经开始打破现金成本价。从 8 月底的报价来看,65 寸/55 寸/43 寸/32 寸价格分别为 110 美金/84 美金/51 美金/27 美金,各产品价格都低于上轮周期的低点。

随着面板价格跌破现金成本价,各家公司在 “多生产多亏损” 的情况下,都开始了产能收缩的动作。面板价格在三季度的继续下探和产能端的收缩,海豚君预期行业及公司三季度的业绩将比二季度更差,净利率也将出现负数的情况。

从供需平衡的角度来看,由于近十年来全球电视需求都稳定在 2 亿台以上,在中长期需求端稳定的情况下,二季度开始的供给端收缩,能帮助行业加快库存消化的同时也将让供需趋向于平衡。

二、业务分项情况:显示器件成最大拖累项

2.1 营收分项

京东方在 2021 年再次对报表再次调整。目前报表中,公司最主要的两大业务是显示器件业务和物联网创新业务。

1)显示器件业务:上半年营收 826.42 亿元,同比下滑 17.9%。显示器件业务是公司传统主营业务,主要包括电视、手机、笔记本等显示屏产品,上半年营收下滑主要是下游需求疲软,产品价格下滑所致;

2)物联网创新业务:上半年营收 134.91 亿元,同比增长 1.3%。偏 To B 业务,主要以智慧园区、智慧金融、智慧交通等物联网细分领域的整体解决方案,该业务比较平稳;

3)其他业务:京东方其他业务还包括传感器及解决方案、MLED、智慧医工等,但这些业务目前占比还小,对公司业绩影响不大。

2.2 毛利率分项

由于显示器件业务占比达到 9 成,京东方公司毛利率的走势基本上依赖于显示器件业务。

1)显示器件业务:上半年毛利率 15.4%,同比下降 12.7pct,业务毛利率下降主因是下游产品价格下降;

2)物联网创新业务:上半年毛利率 9.1%,同比下降 2.3pct,业务毛利率下降受成本端上升的影响。

三、费用及经营情况:存货走高,回至盈亏平衡点

3.1 营运指标:存货水位继续走高

在行业周期下行时候,关注公司的存货及营运指标更为重要。

  1. 存货情况:本季度 330 亿元,同比增长 40%。在营收下滑的情况,存货不降反升,本季度存货/收入比值达到 0.8 的新高,这也促使公司从二季度开始调降公司的产能利用率。高额的库存短期内难以消化,使得面板价格在三季度继续下探。
  2. 应收账款情况:本季度 260 亿元,同比减少 28.4%,应收账款/收入的比值为 0.63,处于相对合理水平。

3.2 费用率情况:有所抬升

2022 年第二季度京东方四项费用合计 47.27 亿元,同比减少 25.7%。四项费用率 11.5%,四项费用率有所上升,主要是由于部分费用相对刚性,而营收本季出现下滑。

1)销售费用:本季度 5.75 亿元,同比减少 56.3%,销售费用率 1.4%。公司的销售费用和营收变化有一定关联度,本季营收的下滑也减少了公司销售费用的支出;

2)管理费用:本季度 14.29 亿元,同比增长 3.8%,管理费用率 3.5%。公司的管理费用相对刚性,受营收影响不大。在收入下滑的本季,费用率有所上升;

3)研发费用:本季度 25.59 亿元,同比下滑 3.3%,研发费用率 6.2%。公司研发费用是四项费用中占比最大的部分,在行业下行阶段公司适当控制了研发支出;

4)财务费用:本季度 1.67 亿元,同比下滑 83.7%,财务费用率 0.4%。公司财务费用的变化主要由于利息净支出减少。

3.3 净利润:大幅下滑

京东方 2022 年第二季度归母净利润 22.1 亿元,同比下滑 71.5%。面板价格下跌,影响公司的收入和毛利率,是公司本季归母净利大幅下滑的主要原因。

2022 年第二季度公司净利率降至盈亏平衡线,随着三季度面板价格的继续下探,公司在三季度可能出现亏损的情况。

<此处结束>

长桥海豚京东方历史文章回溯:

2022 年 7 月 26 日公司深度《360 度无死角拆解京东方:为什么说短期埋雷无碍长期价值?》

2022 年 7 月 5 日行业深度《从双 “雄” 到双 “熊”:京东方和 TCL 的周期劫到头了?》

2021 年 7 月 21 日顶部研判《面板周期见顶,没有底可以抄》

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