从华兴资本（1911.HK）这一份中期财报，看到时代级别的投资机会

（原标题：从华兴资本（1911.HK）这一份中期财报，看到时代级别的投资机会）

影响了一代代投资者的经典读物《股票大作手回忆录》中，利弗莫尔说过的一句名言：“投机如山岳般古老，华尔街从无新鲜事”。很多人都会把这句话理解为对行情涨落的认识，认为价格走势背后总会有一定规律，如兴衰循环一般，历史总是会以差不多的情况重复出现。

但笔者认为，这句话的本质上更多描述的是人性。人性最为内在驱动本质会是什么？

答案：趋利避害！正是人类的趋利避害，让其不断进化而走到了今天，无论在生产还是生活，无论是经济还是社会的方方面面，人类的成就与失败教训，都是其不断的与趋势斗争的结果。

就某种程度上而言，我们都是“天生的”趋势投资者。

要知道，顶级的趋势叫时代，之下的次级趋势才是经济周期，再往下一层次是公司经营的波动趋势。而找到三者之间同向共振的结合点，才是真正的能够改变命运的大机会。

时代向上但被向下的行业周期或者基本面向坏的公司耽误，这会是投资者一生最大的遗憾。

如何捕捉住时代级别的绝大机会需要眼光和运气，而避免那些错过好时代的大遗憾，但如何能够找到向上的产业趋势，或者经营持续向好持续实现周期穿越的好公司，只需要正确运用理性和常识则可。

从一份最新公布的中期财报入手，或许可找到新增长时代下所展现出来的趋势信号。

轻资产模式得到充分验证，ROE与盈利能力持续领先

按公告所示，截止至2021年6月30日，华兴资本录得总收入及净投资收益24.58亿人民币（单位下同），同比增长111%；归母净利润12.28亿，同比增长202%。

无论从规模和增速来看，华兴资本的业绩表现，在2021中期财报所展现的无疑算得上是一次飞跃性的跨越。

规模方面，对比于华兴资本在2020年、2019年全年的总收入及净投资收益规模，据公开资料可知，其分别约为27.31亿、16.22亿，来到了2021年，仅用半年的时间，华兴的中期总收入及净投资收益就已经达到了24.58亿，分别为全两年的约90%、152%，这也意味着，按照正常的发展情况推算，2021全年的总收入及净投资收益维持较高增长扩张速度，是大概率能够实现的事情。凭借于此，华兴资本更在港股中资券商的收入排名（排除A+H证券公司）跻身于前三位。

增速方面，华兴资本无论是上半年的营收（即总收入及净投资收益）增速，还是其归母净利润增速，均在2021上半年头部前十中资券商中排名第一，成为港股券业板块或投资银行中成长性表现最好的极具代表性领先企业。

除了成长性之外，华兴的盈利能力更是不遑多让，同样的能够引领群雄。

2021年上半年华兴资本的ROE上升至38.4%，ROE再次突破创历史新高之余，对比起2021上半年头部前十中资券商平均ROE约 9.3%的水平，华兴的ROE无疑是相当拔尖的，约为同业靠前的头部企业均值的3-4倍左右。

值得指出的是，华兴资本之所以能够实现较高的ROE水平，并非如传统券商那般使用了高财务杠杆——按公告所示，华兴资本在2021中期的资产负债率约为31.4%，远低于在港上市头部中资券商的资产负债率。因此，这里可反映出的是华兴凭借出类拔萃的轻资产模式优势，公司凭借的是自身业务能力、多元的业务线条和商业模式，而在盈利能力方面取得领先位置。

显而易见的是，在2021年中期财报中，公司独特的轻资产模式再次得到有效的验证。

另外，公司当前较低的资产负债率水平亦预示着未来其在财务杠杆可提升空间的宽裕程度，即华兴未来可透过利用财务杠杆来维持公司较高ROE水平这一显著特征，逐步增强重资本业务规模或透过并购来实现超常规的快速扩张。

期内，我们可以看到，华兴资本的债务融资能力取得了历史性的突破，公司在上半年成功落地了其上市以来首笔银团贷款，这代表着未来的华兴将有机会继续通过充足的在手资金，和强大的内生增长能力，以及财务杠杆的可扩张潜力等来有效的支持各大业务线条维持高速的增长。

“投行＋资管”双轮驱动下业务持续兑现，盈利或加速释放

在目前看来，未来至少3-5年内的中期趋势中，成长性依然会是华兴资本发展的主旋律，这是支撑公司估值水平维持在高于同业公司的位置，取得溢价的重要因素之一。

与此同时，伴随着业务规模与收入的增长，华兴资本盈利也迈入了释放期。

特别是公司“投行+资管”双轮驱动以及内部协同效应显现，将持续加速推动公司的盈利释放过程。

从分部业务来看，按中期财报数据所示，华兴在上半年的投资银行业务收入7.4亿人民币，同比上升168%；投资管理业务收入13.2亿人民币，同比上升105%。

（图片来源：公司公告）

投资管理业务占总收入比例提高约至54%，投资银行业务的总收入占比约30%，两者合计比例约为84%，较2020年底的87%有所下降，但仍占据绝对的主导地位。这兴许能说明了两个情况。

第一是华兴目前收入快速增长主要由“投行+资管”双轮驱动模式所决定，拆分来看，主要由于公司在港美股IPO承销业务的突破，带动投行业务中的销售、交易和经纪业务实现快速增长，以及私募资管进入兑现期所致。

2021年上半年，华兴投行业务中的股票承销收入达3.2亿元，创下历史新纪录。公开数据显示，2021年上半年华兴已完成港股IPO项目5个、美股IPO项目9个。据wind数据所示，2021年华兴在上半年港股承销全市场排名第6，在中资承销商排名中位列第3，美股股票承销全市场的中资机构中排名位列第2。市场排名的提升和突破，进一步巩固了在港美股中资承销商的领先位置，而得益于上半年中概股回港上市和新经济公司在中港美三地市场上市融资的热潮延续，预期公司承销业务收入或有望迎来持续增长局面。

此外，公司投行业务中的销售、交易和经纪业务发展再上一台阶，其中，经纪业务市场份额及排名持续进步，在香港市场排名前16位，中资券商里排名第3。一定程度上再度体现出其一二级联动战略的效果明显。

得益于前期布局，华兴强大的承销能力将继续维持其带动销售、交易和经纪业务稳健上升，实现市场份额和影响力的趋势。销售、交易和经纪业务在日后将有机会成为其大投行业务往纵深发展，持续开辟新战场的重要支持据点，除了能够反哺其港美股承销业务之外，更为其融资业务（孖展）的开展建立其逐步稳固的根基。

目前收入占比已超过50%的投资管理业务，已经成为公司的收入与盈利实现持续增长的“中心地带”。截至2021年6月30日，华兴的管理基金的AUM约617亿，上半年较2020年底规模净增长约43亿，其中，已产生管理费的资产管理规模仅为215亿。

这里要从“增量”和“存量”两个不同的角度去理解，“增量”代表的是华兴的管理基金的AUM仍在不断增长，比如短期来看，2021-2022年公司正在募集人民币和美元四期基金，预计将让其私募管理基金规模继续上一个台阶。

站在中长期角度，这是由华兴独特商业模式与市场趋势所共同决定。华兴除了通过项目不断参与一级市场新经济企业的价值创造外，也以“投行+资管”业务持续为客户提供全市场（港美A）、全生命周期的综合服务，与企业共同成长。这一种互为驱动，相互协同的商业模式，很好的适应了港股市场全面受益于中概股回归和新经济上市这一不可逆转的大趋势。因此，从中长期的角度，华兴的私募投资管理业务尚存在较大的能见度和增长空间，该业务的“天花板”将随着中美博弈、政策导向和不同业务组合创新而不断被打开。

“存量”则意味着庞大的私募基金资产管理规模和未实现附带权益，将为公司该分部业务收入和盈利的稳定性和持续性提供巨大保障性。在“增量”和“存量”两大动因共振结合下，华兴的投资管理业务增长逻辑得到了验证，业绩也将持续兑现。

此外，随着管理基金规模扩大，产品类别增多这些显著特征之外，华兴在上半年把投资策略进行升级，新发行产品将聚焦国家和时代趋势——智能智造（技术）领域。

结合公司原有投资项目优势和分布，新投资策略聚焦的智能技术，将赋能各行各业，提升国家政策鼓励和国家经济发展需要制造业和服务业的智能化水平和效率，四大赋能领域包括智能产业、智能企业服务、智能消费和智能健康等，预期这将进一步丰富和改善公司当前的投资项目的分布结构，提升投资组合整体的增长潜力、抗周期和抗风险能力。

（资料来源：据公开资料整理）

第二点是，得益于内部协同效益和前期积累和培育，公司华兴证券和其他业务的增速高于投行和资管业务，这是两者的合计收入占比相对2020年底有所下降的关键所在。

笔者特别留意到，归类在其他业务中的财富管理业务，正由过往稳步前行发展至当前所处大规模爆发前夜的位置，并逐步在行业内建立起竞争性壁垒和先发优势。

截至2021年6月底，该业务的累计存续AUM约为70亿，预期一年内AUM或将突破100亿存量规模，届时将有机会逐步体现在业绩贡献之上。华兴在其公告中指出，“财富管理将成为我们未来发展的第三个引擎驱动力”，从过往不断拓展新经济客户群体的优势累积，到与公司的投资银行及投资管理业务相互实现协同，可以预计的是，华兴的财富管理业务将越走越宽，在稳健前进的基础上越跑越快。

结尾部分

综合上述，公司在资本市场处于戴维斯双击的基本逻辑方向并没有发生改变，笔者在2021中期财报中找到的证据，均是公司围绕原有的逻辑方向不断进行巩固和加深，这次的中期业绩再次证明了华兴是走在正确而远大的发展道路之上的。

经过深入的拆解分析，不难发现华兴资本的业务发展逻辑均能较好的体现出时代最强音。

比如说中国资本市场改革和注册制的深化（直接融资比例的提升是政策鼓励和支持的重点方向），中概股回港上市与新经济公司上市募资浪潮，以及政策监管下更多企业考虑弃美来港上市的深刻历史背景，除此之外还有经济和产业升级转型产生的并购重组带来的强烈诉求，这些均为头部中资券商的大投行业务带来巨大的成长发展机遇，深耕创新经济领域并积累了较大网络效应和品牌效应且拥有较为先进的以市场化机制为主导的独特商业模式的华兴资本，自然会成为核心的受益群体。

而华兴在已经建立起具备规模效应的私募投资管理业务和财务管理业务，除了受到其处于持续成长中的大投行业务驱动之外，其还充分受益于赛道潜力，即以中国为主导的大中华区基金业大时代的到来，随之近年来理财意识觉醒及对房地产市场的强力政策监管，国内居民资产配置转移到投资管理基金为主理财产品方向的巨大潜力有望持续释放。

就在今年5月底，上海市人民政府网站发布的《关于加快推进上海全球资产管理中心建设的若干意见》，该文件提到，力争到2025年，上海基本建成资产管理领域要素集聚度高、国际化水平强、生态体系较为完备的综合性、开放型资产管理中心，打造成为亚洲资产管理的重要枢纽，迈入全球资产管理中心城市前列。参考上海早年前对半导体产业和高新技术的前瞻性准确判断，我们有理由相信，下一个5年，资产管理行业将成为金融行业升级发展的新风口。

近期，市场对“共同富裕”这一投资主题和社会热点的关注较高，就大资管赛道而言，属于顺应潮流的行业，该行业发展能够真正地服务和惠及大众客户，且使得券商行业的平均ROE在规模效益等因素下获得新的较大的提升空间。因此，市场对于那些受益资管业务蓬勃发展的优势券商逐渐产生浓厚的长期投资兴趣，不断将头部的核心标的视为较好的长期投资机会。

而按照投资管理业务产生的收入占比进行排名，在港上市的华兴资本控股在A股和港股两地市场中位列首位，且华兴资本控股早已成为港股通标的，至截稿日期，按照富途行情系统显示数据，港股通持股比例已达到约9.3%水平。

相对于中资券商旗舰海通证券、中金公司的27.2%、17.6%，理论上仍存在较大追赶空间，籍着华兴中期业绩的公布，华兴资本控股的估值有望受到北向资金南下的趋势性支持而分享到向A股市场国内券商平均估值靠拢的契机。以上仅是从短期的角度得到的一些启发，而着眼于长期，从华兴资本这一份中期财报中，是可看到时代级别的投资机会。

笔者相信但凡经过高瞻远瞩和深刻思考的人，都会在某种程度上认同这个观点，因为理性和常识告诉了我们，客观的趋势并不以人的意志为转移，这句话就很大程度上决定了华兴资本已走在通往未来的路上。