金山软件(03888.HK)：金山云上市 办公业务受益疫情 维持“买入”评级

（原标题：金山软件(03888.HK)：金山云上市 办公业务受益疫情 维持“买入”评级）

机构：国信证券

评级：买入

2020年 Q1收入、毛利呈现同比高增长

随着金山云的上市，2020 年公司不再并表金山云的收入，我们将公司的收入、毛利进行重排。在疫情的影响下，一季度收入增速同比增长 32%，毛利同比增长 47%，净利润(持续性)达到 3.6 亿，好过市场预期。

办公用户高增长

截至 2020 年 3 月 31 日，金山办公主要产品月度活跃用户(MAU)已达到 4.47 亿，同比增长 36.3%。2020Q1MAU 增长 0.36 亿，相当于 2019年全年增长值的 35.6%。其中WPS office PC 版月度活跃用户数 1.68 亿；移动版月度活跃用户数 2.71 亿。随着付费客户的持续增加，办公服务订阅业务的收入增长势头强劲。

游戏 Q1继续录得 30%增速

2020Q1，游戏收入同比增长 30%(Q3 同比仅为-2.2%，Q4 39%)，《剑网 3》收益和日均活跃用户分别同比增长 33%和 20%，剑侠系列其他端游收益同比增长 44%。在 2020 年 5 月 22 日，端游《剑网 3》推出全新资料片“结庐在江湖”。 《剑歌行》预计 6月发行，目前在 TAPTAP上预约达到了 15万。预计下半年手游表现将会明显好过去年。

金山云上市

金山云在美国上市，目前的估值为 40 亿美元，随着金山云的高增长被市场验证，当下估值不到 2020 年的 5倍 PS，仍有明显的提升空间。

投资建议

鉴于游戏业务 PC 端受到疫情催化取得良好业绩，且手游可期；办公软件获得了不菲的用户增长：我们以分部估值计算公司价值，分别给予游戏业务 20 年 15 倍 PE(对应 21 年 12 倍)，办公业务 50 倍 PE(对应 21 年34 倍 PE)，云业务 5.5 倍 PS(对应 21 年 4 倍)，得到公司合理估值约为30-32 元，维持买入评级。

风险提示

疫情冲击导致宏观经济低于预期，游戏可能造成的拖延。