美团点评：到点业务超预期 2019年将逐渐实现利润转化

（原标题：美团点评：到点业务超预期 2019年将逐渐实现利润转化）

1、Q4外卖业务环比下滑，公司开始追求有质量的增长

Q4外卖业务交易额实现1100亿元(全年3814亿元)，同比增长66%(全年同比81%)，环比微幅下滑2%，这符合我们的预期。由于进入去年Q3以来，外卖业务与阿里生活服务公司的竞争趋于激烈，而公司选择了追求有质量的增长，竞争对手补贴在一定程度上减缓了公司外卖业务增长速度。然而，外卖业务变现率的稳步提升(从2017年12.3%到2018年13.5%)，毛利率的大幅提升(从2017年的8.1%到2018年13.8%)，客单价再上台阶(从2017年的41.8元到2018年的44.2元)都预示着该业务越发健康、稳健。

2、到店业务超预期，是年报最大亮点

Q4到店业务收入增长48%，达45.9亿元，全年实现158亿元收入，同比46%的增长，这超越了市场的普遍预期(约40%左右)，且毛利率再创新高至89%。其中，丽人、职业培训、亲子及休闲娱乐的广告收入于 2018年实现逾 60%的同比增长。到店业务增长靓丽且毛利率高，而且大众点评的影响力深远，该业务被我们视为公司最重要的护城河和现金牛业务。2019年，估计该业务的增长率仍可高达40%，测算该业务利率约在28%左右，因此，我们对到店业务的2019年动态估值是220亿美元左右。

3、销售费用与研发费用降幅略低于我们预期，有改善空间

公司全年的销售费用率24.4%(2017年32.2%)，研发费用率10.9%(2017年10.7%)，管理费用率9.0%(2017年6.4%)。销售费用率大幅降低，基本符合我们的预期；研发费用率保持去年水平，略低于我们的预期，而管理费用率上升，低于我们预期，主要源自对摩拜收购开始计提商誉减值。因此，继续维持Q3的判断：费用率降幅有限，结合与阿里系的竞争，将公司的盈亏平衡时间调整至2020年

4、新业务收入增长很快，但目前重点依旧是减亏

摩拜单车全年实现收入超过15亿元，亏损约46亿元。我们预计公司将在2019年加大力度减亏。但由于新业务中包含了食材供应链等份额驱动的业务，因此，新业务板块在2019-2020年仍将保持几十亿元的亏损状态。

5、投资建议

总体而言，公司的到店业务增长快速且可持续，外卖业务开始实现利润转化，我们依旧认为公司是面向中国本地生活服务领域最重要的龙头企业之一，给予六个月估值区间65-70港元，维持买入评级。

6、风险提示

• 外卖市场的竞争保持激烈态势，使得公司的高额补贴持续；

• 公司未来可能涉足部分盈利前景未见明朗的市场而导致亏损增加；

• 美联储加息导致全球股票市场的系统性风险。

（文章来源：国信证券）