玖龙纸业(2689.HK)：1H19利润水平受创 纸价回暖有利后续表现

（原标题：玖龙纸业(2689.HK)：1H19利润水平受创 纸价回暖有利后续表现）

机构：兴业证券

投资要点

公司1H19销售额增18.2%，成本压力+售价下跌致使毛利润下跌25.1%，派息人民币10分，派息率达20.7%。公司于1H19录得销售额/毛利润/归母净利润303.3亿元/47.1亿元/22.59亿元，同比+18.2%/-25.1%/-47.8%。受原材料成本增加+售价减低所影响，公司毛利率按年减9ct至15.5%。此外，受收购美国浆纸厂所致，公司费用率有所上涨，使公司期内经营利润率及净利润率分别走低11.8pct及9.4pct至11.3%及7.4%。

销量按年增长19.05%，吨净利按年跌56.16%。公司期内整体销量按年增19.05%至7.5百万吨。其中，公司卡纸/高强瓦楞纸/涂布灰底白板纸分别按年+16.9%/+19.5%/-4.8%。受益于美国业务的收购，公司文化用纸销量按年增长145.5%。但由于期内废纸成本持续走高，公司吨利下挫明显，单吨净利润及毛利润分别按年下跌56.16%及37.06%。从市场数据看，行业整体箱板纸、瓦楞纸价格与国废、外废价差收缩明显，形成成本压力。

布局海外上游资源，产能提升巩固行业地位，成本效益有望凸显。受环保政策趋严影响，进口废纸配额大幅收缩。公司已展开积极的全球布局，开拓上游资源。预计公司年内产能将增至15.9百万吨，进一步巩固其龙头地位及优势。此外，上游的布局亦能为公司原材料提供保障，与集团现有生产产生协调效益。预计公司的成本端有望持续向好。

我们的观点：受成本压力+需求疲软所致，公司1H2019表现不尽人意。但短期来看，公司利润率水平有望触底反弹。随着纸价回升，行业整体成本压力趋缓，加上贸易战风险逐渐明朗，管理层预计2019上半年公司吨毛利有望回升，盈利能力改善明显。中长期看，我们看好环保政策趋严所带来的行业整合，公司作为行业龙头有望持续摄取淘汰产能。且公司布局全球上游产业的成效有望逐步体现，再加上公司现有的外废配额优势，公司成本端控制能力及稳定性将进一步增强。且公司派息政策可观，预计随着公司健康发展，其派息水平有望稳中有升，建议投资者适当关注。

风险提示：1、宏观经济及贸易政策波动；2、成本压力增大；3、竞争加剧

（文章来源：格隆汇）