中信：民生教育布局在线教育协调高教业务 估值优势明显 维持“买入”评级

（原标题：中信：民生教育布局在线教育协调高教业务 估值优势明显 维持“买入”评级）

民生教育(01569)于 2019 年 10 月 12 日发布公告，公司旗下子公司重庆梦卓获得明世在线、 民生在线、目标学校(标的主体)的委托管理权，若 2020-2022 年民生在线业绩增长达到目标，公司有权收购民生在线最多 100%的股权。此次托管计划标志着公司高职和本科教育正式在线教育领域布局，从传统线下教育、重资产、 稳健增长向线上教育、轻资产、高速增长业态进行布局。

标的主体主要在中国内地提供在线成人教育。1)学历教育：学生人数占比约 80%。以本科和专科层次为主，包括学历开放(60%)、学历成考(10%)、学历自考(4-5%)、 学历远程等方式(较少)。2)职业资格证培训：学生人数占比 20%。标的主体目前已经开展了 20 多种职业资格证书相关的培训。3)标的主体业务规模：截至 2019 年 9 月 30 日，标的主体的在线学生人数超过 11 万人，其中专科学历及以上人数近 9 万人。

中信证券发布研究报告称，民生在线业务模式 To B 端包括与中职/高职学校联合办学、与机构联盟或面向企业客户提供在线教育服务，To C 端指通过投放线上广告、搜索引擎等方式获客。To B 端：1) 民生在线与学校(中职、高职)联合办学。通过这种方式，在民生在线与民生教育之间实现了较为明显的协同作用。民生教育拥有十几所大学，包括中职、高职、本科不同层次，料可以完全向民生在线开放。2)与机构联盟。标的主体拥有完整系统的线上 APP 和网站，可以向分散的学习中心提供服务，包括使用教育产品、APP 直播录播课程、教育系统管理平台等。3)面向企业用户。企业大学模式下向企业员工提供服务，包括学历提升服务和资格证书提升服务。4)To C 端：主要通过投放线上广告、搜索引擎等方式获客。民生教育目前拥有 400-500 人的营销团队，较为成熟，预计 To C 端在继续教育招生方面可带来协同作用。

中信表示，公司线上教育业务拓展符合国家教育政策引导和发展方向，与高教业务协同效应明显。1)日前教育部等十一部门联合发布《促进在线教育健康发展的指导意见》，明确提出到 2020 年大幅提升在线教育基础设施建设水平，鼓励社会力量举办在线教育机构。2)K12 及其他教育板块在线教育技术和业态发展较为迅速和成熟，而中国高等教育目前绝大部分以线下教育为主，高教板块在线教育发展潜力和空间较大。3)中国在线教育市场规模从 2016 年的 1.17 亿元增长到 2019 年 6 月的 2.3 亿元，增势强劲。公司在线教育模式和高教业务深度融合、互相促进。

中信续称，通过托管协议的方式，用 3-5 年时间逐步完成对民生在线的整合，进展有序，风险可控。公司计划通过 3 年的托管安排实现业务的稳健发展，当资产重组逐渐完成并达到业绩目标后再将民生在线合并到上市公司体系内。在 3 年的托管期间内，上市公司将通过托管费的方式得到平台 51%的净利润；将在 2~3 年的交割时间内，收购民生在线剩余 49%股权，其中包含对核心团队的股权激励安排，整体会涵盖 5~6 年的稳定区间，预计将避免收购完成后原股东变现退出以及核心团队员工离开的风险。

中信维持公司 2019-20 年净利预测 4.0 亿/4.4 亿元，对应 2019-20 EPS 预测 0.10/0.11 元。 当前股价对应 2019-20 年 PE 为 12/11 倍。维持“买入”评级，估值优势明显，建议配置。