天立教育：储备项目丰富估值有望修复 给予“买入”评级目标价为3.02港元

（原标题：天立教育：储备项目丰富估值有望修复 给予“买入”评级目标价为3.02港元）

机构：国信证券

评级：买入

目标价：3.02港元

2018年天立教育营收同比增长36.9%至6.4亿人民币，毛利同比增长35.9%至2.69亿人民币，净利润同比大增47.7%至2亿元人民币，如果撇除上市开支影响，2018年经调整纯利同比劲升58.2%至2.22亿元人民币。2018年集团校网内K12学校的入读人数为29024人，同比增长38.7%。集团目前在中国10个城市运营17所K12学校，其中2018年新开立5所，3所为自有，2所为托管学校。截至2018年底，集团已签约学校13所，其中自建自营12所，政府托管1所，今年9月预计开学7所。2019及2020年预计投入运营的新学校加上已运营的学校，合计学生总容量9.3万人，未来两年学生人数及收入高增长确定性很高。

2018年业绩增长强劲

2018年天立教育营收同比增长36.9%至6.4亿人民币，毛利同比增长35.9%至2.69亿人民币，净利润同比大增47.7%至2亿元人民币，如果撇除上市开支影响，2018年经调整纯利同比劲升58.2%至2.22亿元人民币。收入同比大增主要是由于入读学生人数增加及部分学校提价，于2017/2018学年，泸州学区的高中、初中及小学学费分别上调约13.6%、10%及9.1%；宜宾学区的高中及初中学费均上调10%。

优异的教育服务质量支撑品牌扩张

2018年集团旗下高中毕业生本科录取率高达94.4%，一本率取率为63.6%，比起2017年95.6%的本科率取率及71.6%的一本录取率略有下滑，但仍远高于四川省平均水平。2017年四川省高中毕业生本科录取率和一本录取率分别为36.9%和10.6%(2018年暂无数据)。管理层相信在二三线城市，优质的教育服务是非常紧缺，需求旺盛，集团定位就是在二三线城市进行扩张。

和地方政府合作，可复制性强

依靠多年的办学口碑，天立多数采取与地方政府合作的方式扩张，基本上所有学校都有政府补贴，一般情况下，政府补贴能覆盖学校建设成本的50%左右，具体比例要视乎与各个地方政府协商的情况。集团的优势是建设速度很快，投资成本较低，教师和管理层的培养可以于集团内部进行，因此新学校的成功率非常高。上市之后，集团现金宽裕，提供的薪水在当地很有市场竞争力，也有利于吸纳更多优秀的校长和教师加盟，保证新学校的教学质量。

储备项目充足，未来两三年高增长确定性高

集团目前已签约在开发和规划中的项目有13个，其中12个为自有，1所为政府委托管理，这些将于未来两年投入运营的学校估计最高能提供合计47655个学额，加上目前已有学校的容纳量，总容量将达9.3万学生。而集团这种扩张模式还会继续推进，继续签约新项目。

从集团的收入结构来看，自有K12学校占收入的比重持续提升，2018年来自自有K12学校的收入已经占95%。学费收入占比71.2%，寄宿费收入占比8.5%，餐厅运营费占营收比重19.9%，管理及特许经营费占比0.4%。

最悲观情绪已过，估值有望修复

去年8月出台的民促法实施条例送审稿迟迟没有落地，市场预期4月底或会有最终版本出来。我们预计与去年8月的版本不会有较大出入。最悲观的预期已经在价格中反映，若最终版本出来仍是允许目前上市公司通过VIE架构转移收入和利润的做法，相信板块将迎来估值的大幅度修复。

依据学校目前在手的储备项目及投入运营时间，我们预计公司2019-2021的营收增速分别为36.2%和47.6和44.9%，净利润增速分别为10.6%、46%及45%，考虑到天立教育处于高速增长期，我们给予25倍2019年预测市盈率，对应目标价为3.02HKD，对应现价有25.3%的上行空间。

(注：按1港币=0.86人民币汇率兑换)

（文章来源：格隆汇）