小米集团：2019年手机盈利或改善 IoT接棒成核心成长引擎

（原标题：小米集团：2019年手机盈利或改善 IoT接棒成核心成长引擎）

◆2019年手机出货增速虽有放缓，但实际盈利表现有望优于2018年

5G即将商用背景下消费者观望情绪愈浓，同时手机缺乏大的创新亮点，2019年手机出货或继续承压，我们预计同比降幅在个位数水平。基于小米国内出货面临下滑压力、海外出货增速将大概率回落，我们预计2019年公司手机整体出货增速约高个位数水平。

2019年公司手机ASP及毛利率有望提升，对应毛利额同比增幅或超30%，主要基于三因素：1)产品结构优化，手机双品牌战略分拆后小米系列在品牌营销、线下渠道等方面加大力度有利于高端机型占比提升；2)主力机型价格提升，小米9及红米note7由于元器件配置升级以及成本端传导作用定价均有所提升；3)更高ASP的西欧地区出货占比加大。

◆IoT业务增长动力依旧充足，为公司核心成长引擎

依托既有品类份额上升以及SKU持续扩张，公司IoT业务增长动力依旧充足，我们预计2019年在前期基数放大后仍有望保持中高速成长。核心产品小米电视的积极销售策略获市场验证，并打开印度市场，有待复制至其他IoT品类。公司智能家居产品布局愈发完善，设备连接数继续领先同业，在IoT领域先发优势巩固。倘若智能门锁等潜在爆款顺利放量，市场对公司IoT产品能力的认可度有望提升。

◆互联网业务面临增速放缓压力，需加速海外市场及IoT变现

公司互联网业务面临变现渠道及市场单一依赖问题，变现设备主要为手机，变现市场集中在国内。鉴于国内手机出货承压，国内MAU或因此面临增长瓶颈；ARPU通过算法优化、精细运营等手段仍具备较大向上动力，有望驱动互联网业务2019-2020年维持较快成长。中长期来看，海外市场及电视等其他设备变现渠道开拓，方能为公司互联网业务打开更大上升空间。

◆盈利预测、估值与评级：维持18年Non-GAAP净利润预测为85亿，鉴于互联网业务增速或放缓，下调19-20年Non-GAAP净利润7%/21%至105/127亿元人民币，对应17-20E CAGR为33%。基于分部估值法，下调目标价至16港元，对应18/19/20年38x/31x/26x PE。鉴于手机盈利或改善，IoT成长动力充足，有望缓解互联网业务放缓压力，驱动整体业绩维持较快成长，重申“增持”评级。

◆风险提示：国内中高端手机未成功放量；海外手机市场开拓受阻；IoT设备渗透进程放缓；互联网变现进程不及预期。

【附录】

（文章来源：光大证券）